刘元春：中国处于三重因素超级叠加期，出现四大超预期变化

上海财经大学校长刘元春表示，展望明年，预计我国经济将进一步企稳回升，呈现前高后稳的走势。

11月18日举行的2023上财宏观论坛上，刘元春称，当前中国经济正处于三重因素超级叠加期，一是世界结构调整与中国结构转型叠加，二是疫情修复与房地产超级调整叠加，三是传统风险释放和非传统风险释放叠加。

他认为，中国经济发展正处于告别旧路径时期，需要理解目前均衡状态，把握过去经济关系，认清经济发展潜力，考虑短期波动和潜在增速的关系，思考如何从一种均衡过渡到另一种均衡。

比如，刘元春说，大家都认为目前需求不足、产能过剩是事实。但有人认为应该扩大需求，但很多人反对，认为如果不改革，扩大需求只会带来更大的问题，在告别一个结构困局之后会进入到一个更加严峻的结构困局之中。“因此，从一种均衡到另外一种均衡，中间的路径到底是什么，这是我们要思考的。”

居民资产修复进入新阶段

当前中国宏观均衡处于何种状态？

刘元春说，从定基指数看，中国经济还没有收敛趋势。但是，中国经济增长速度目前低于潜在增长速度。而在潜在增长速度快速回落过程中，产出缺口没有收紧，处于触底过程，期望今年第四季度和明年产出缺口收敛。

对于目前的经济修复阶段和水平，刘元春表示，修复的不均衡是很明显的。“我们发现最大的缺口是固定资产投资，与2019年差了20个百分点。”

具体来看，工业已经全面见底回升，具有持续回升的基础。原因是8、9、10月份的工业利润单月同比转正。如果利润转正、利润持续扩张，投资也会接近底部。

同时，服务业恢复速度提升，但依然偏离趋势值，明年的主题也是服务业修复。

消费修复基本完成，增速呈逐步回归趋势。重要的佐证材料是全国人均消费支出除以人均可支配收入，2023年已经接近2019年的水平。“但是依然差了2个百分点，我们的收入修复以及相应的支出倾向的修复还在进程之中。”刘元春说。

居民资产结构调整则可能触底，资产修复进入新阶段。“也就是说，大规模抛售各种金融资产，大规模停止购买房地产，同时大规模增加居民的存款，这种是居民资产负债表的一个大调整，这个过程我们认为最近开始接近尾声。”不过刘元春也强调，接近尾声不等于马上就转好。也因此，财富效应和收入效应之下，很可能使消费恢复到一个新均衡，但很可能是一个低水平均衡，消费升级的速度比预期要慢。

需要注意的是，投资修复相对缓慢。刘元春说，非房地产类的投资已经开始明显反弹，但难以回到过去的水平。融资成本、政策不确定性因素可能使投资也出现低水平均衡。

房地产在触底企稳的进程中，新开发模式和房地产长效机制的形成需要一段时间，会在低水平上形成新均衡。刘元春认为，如果是房地产新开发模式的出现作为一个新均衡的话，这个过程中房地产降杠杆，也就是资产负债率大约要降低20多个百分点，但目前一年才降1个百分点，太慢了。

“房地产市场的快速出清和寻找到新的均衡，是目前工作的一个重点。”刘元春说。

对于出口，刘元春表示，出口增速的变化主要是价格因素导致的，数量变化不大，但结构出现大幅调整。

不过刘元春认为，全球价值链供应链的重构，美国再工业化、近岸外包和离岸外包，还必须经历一个超级的成本消化期。而中国的劳动生产率并不低，劳动生产率的增长速度也不低，单位商品的成本降低速度中国是全球最快的。“我们稳住阵脚，下一步的全球竞争依然是中国拔得头筹。”

三重因素超级叠加期

刘元春认为，当前中国经济正处于三重因素超级叠加期，一是世界结构调整与中国结构转型叠加，二是疫情修复与房地产超级调整叠加，三是传统风险释放和非传统风险释放叠加。“这几大叠加，大大超越我们在2014、2015年谈到的三期叠加，因此整个宏观的运行机制发生了剧变，呈现出新问题、新逻辑、新规律，当然需要新的政策框架。”

比如，中国的产能过剩不仅仅是全球需求调整的产能过剩，同时也是自身供需错位的影响。因此，解决过剩的问题，一方面需要需求扩张，另一方面需要解决供需错位。另外，当前是核心支柱产业的转换期、锦标赛动力体系和财政体系的重构期。“如何寻找到一种新的动力体系，实际上是我们政策构建的一个超级核心，如果这个把握不住，单纯从传统的三驾马车来确定政策，一定会把我们引到沟里面。”刘元春说。

也因此，刘元春认为，中国出现了几大超预期变化。第一是疤痕效应比想象的要深、要广。第二是房地产周期的调整比以往要深、要长。第三是百年未有之大变局的加速演变比预期来得更快、更猛。第四是中国的结构调整和升级比想象来得更猛烈。

在刘元春看来，这些现象都孕育了一些逻辑，而这些逻辑又决定了中国在疫情修复、房地产超级调整和外部环境剧变中寻找到高质量发展约束下的经济持续复苏的逻辑。

要在多重均衡中寻找到均衡的复苏路径，他建议要采用鸡尾酒疗法，要分层分类，对于短期波动问题、中期结构问题、长期增长问题要有分类施策的工具。同时，这些工具要在相互层面上组合和叠加。“一个是中期的结构性调整，注重长期的基本要素。二是短期缺口快速的修复。”