刘煜辉：关于化解目前股市流动性危机的一些建议

从人性角度而言， “趋利避害”是金融市场投资者的行为本质。

打个比方，如果股价K线呈现出多头排列向上的趋势，投资者行为上会表现为积极买入，并且为此愿意付出更慷慨的“溢价”，这就是“趋利”，专业术语叫risk on。

相反，如果股价K线呈现空头排列向下的趋势，投资者行为上就会表现为焦虑地寻求早日卖出股票，以回避股票潜在的下跌风险，这就是“避害”，专业术语叫risk off。如果有更多的人一致地卖，市场一时间没有承接，就会出现因为卖力远大于买力而导致的股价暴跌，这就是股灾的本质，流动性危机。

平准基金，顾名思义，就是要平准掉（对冲掉或消除掉）这种市场投资者人性的“趋利避害”，让市场平稳运行。

所以平准基金就是一种制度保障，建好以后，如果能从心理上深刻地改变了投资者“趋利避害”的行为选择，其实目的就达到了。打个比方，就像供在神龛上的关帝爷，时不时烧根香拜一拜，就是份信任。

至于以什么样形式来建立这笔钱，是财政拨款、央企海外账户的外汇资金、央行为维稳机构提供的借贷资金……其实并没有那么重要。

可以分为短期和长期两步来。短期内，央企海外账户本就有几千亿美元的外汇未结汇入官方外汇储备，可以考虑从这笔钱中划转一部分，结汇转入央行外汇储备，央行对央企海外账户发行一张类似互换收益凭证，风险由央行担保。这就是个技术问题，左口袋右口袋。

长期而言，还是要进入长期国债的预算规划，形成系统性的平准基金的长期补充机制，央行可以提供特殊流动性支持。

至于规模，短期三五千亿美元是可行的，长期目标逐年补充至十万亿甚至更多人民币，根据中国资本市场的市值规模来测算，与之相配套。

关键是让市场投资者尽早、透明、全面地了解这一规划，“避害”的心理逐渐消失，回归资本的正常“趋利”状态，那么这次股灾流动性危机就解除了。

其他技术性的救市方法还有很多。我随便提一个现实可操作的办法，比如设计一个收益互换的金融结构。

建议可以让证金公司给保险公司担保，在3000点以下买入沪深 300或者中证800，5年之内年化回报如果低于4%，证金公司负责差额补足。比方说，额度承诺万亿级别，保险行业的投资回报假设4%，这样保险行业随便买个一两万亿元很轻松，而且会抢着买。因为现在保险资金有三十万亿元，但利差损非常严重，合意收益率的资产越来越稀缺。这个方案无须印钱，各取所需。当然证金公司需要央行提供特殊的流动性支持的承诺。这种承诺的本质就是中央政府的信用，从这个意义上来说，理论上是无限量的。股票市场要的就是一份对中央政府的信任。

国家队日常维稳工作也有方法。化解流动性股灾，可以考虑维稳资金从正面击溃科创50、科创100的空方力量。解铃还须系铃人，只有正面击溃“风险厌恶”，才能迅速地激活 risk on，除此之外别无他法。

最近已出台的一系列救市举措，包括暂停限售股出借、要求国企加强市值管理，要求加大对上市公司的支持……这些长期的资本市场的制度建设都是对的，要切实抓、长期做。但是现在我们要先处理好已经发生的危机状态。

（作者系中国首席经济学家论坛理事，上海首席经济学家金融发展中心副主任）

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